梅建平是梅摩指数的发明人之一。作为艺术市场少有的金融领域专家，其发明的梅摩指数成为十年来资本市场投资艺术的指南。在国内艺术市场金融化的过程中，为探讨艺术市场金融化过程中的定价、泡沫和适度杠杆化等问题，《证券日报·艺术与投资》专访了梅建平。

很难界定泡沫

记者：当前的市场环境中，艺术市场人士普遍认为，上一轮市场上涨中的泡沫透支了未来数十年的利润。是否高价格就意味着泡沫？

梅建平：实际上泡沫很难定量，只能定性。到底泡沫是不是存在，严谨地说，从金融的角度，是不能确定它存在的。因为合适的价格往往是在一定的模型中算出来的，不同的模型可能会有不同的结果。格林斯潘先生有一句名言，泡沫只有在它破灭的时候才知道它是不是泡沫。所以泡沫和价格固然关系密切，但是怎么衡量泡沫实际上在金融学里面是一个非常复杂的问题。

记者：价格和泡沫有什么关系？

梅建平：如果我们用比较宽泛的而不是非常学术的定义来解释“泡沫”的话，我想它和市场的流动性有很大的关系；另外一个因素，实际上和过去价格的涨幅有关，因为它实际上是有一种趋势性在里面。如果价格趋势性很强的话，一般来说，它有可能会有泡沫。

记者：您所指的市场流动性是指什么？

梅建平：流动性是指市场上资金的充裕程度。

记者：目前的艺术品投资绝大多数是建立在价格预期的基础之上，那么泡沫很大程度上会出现。面对这种在艺术市场中并没有经历过的泡沫，大多数人恐慌性地将其称为“博傻”。我们为什么不利用泡沫来办点事，比如对当前的成长型泡沫、时尚泡沫或者是信息泡沫做一些定性的区分？

梅建平：这个也很难一概而论。我想比较严谨的说法是，任何市场，只要存在投资价值，就会产生投机。任何市场都有所谓的信息不对称，不能简单地说别人出高价就一定是傻瓜，这种结论是比较武断的。在他掌握的信息中，他有可能会找到愿意出更高价格的人。

影响价格的五要素

记者：如果要判定是否存在泡沫的话，必须限定在一定的金融模型中。艺术市场中有这样的模型吗？梅摩指数是其中之一吗？

梅建平：实际上指数并不是一个模型，只是对市场发展趋势和方向的一种描绘，它的作用和CPI、GDP、M2等数据是一样的。

模型必须是建立在一定的金融或者经济学基础之上，对资产进行定价。以当前的情况来说，这种定价模型有很多。但是我认为，艺术品的定价是一个刚开始发展的领域，事实上不同的板块有不同的价格影响因素。数据市场的存在也不过有五六年左右的历史，大家开始能够拿到一些公开公正的数据。在这样的情形下，各种理论、模型到底是否管用，现在仍然处在检验的时期。这也是为什么今年10月我准备邀请国际上十多位从事这方面研究的人聚会上海，做一场高峰论坛，专门来讲艺术品的定价、艺术市场的风险和投资收益的问题。

记者：业内人士认为梅摩指数描述的是一个滞后的市场趋势，并不能将投资建议落实到具体的作品上。那么类似于梅摩指数这样的工具，在艺术市场中的经典应用场景是什么？

梅建平：我认为这样的指数最重要的应该是了解走势、掌握风险，为资产配置做参考这样的功能，另外就是为金融产品的定价。

比如成立一个艺术品投资基金，首先是投资哪一类，中国书画还是当代艺术？当你设计好产品，类似的工具可以帮助你模拟。相当于你做一只成长型的股票基金，那过去十年成长型股票基金的收益是多少？如果是做保守型的，那过去它们的风险是怎样？对于艺术品投资基金来说，应该收多少管理费之后还能保证一定的收益？那就必须要有相应的数据，否则的话你不是忽悠投资者吗？

指数的作用实际上是有限的，它只是告诉你过去市场的涨幅、风险、波动和流动性。我想市场上有相当一部分的艺术品投资基金是没有定量地回答它们的投资者的。实际上所做出的投资收益承诺只是一种良好的预期而已。

记者：除此以外，大家对梅摩指数的质疑多数集中在数据获取层面，担心假拍会使得数据并不能客观地反映市场的真实状况。当然，这不仅仅是梅摩指数的问题。

梅建平：我想这个问题比较技术性一些，很难用一两句话讲清楚。艺术市场中的假拍现象有点类似于金融机构在股市里面的坐庄行为。我和美联储的一位教授曾经写过一篇比较理论性的文章，在前年的《金融研究》杂志上发表，获得了一等奖。主要是描述了坐庄的股票应该会有哪些比较特殊的价格变化趋势和特征。除此之外，我和弗吉尼亚法学院的院长以及上海社科院的江教授一起在美国的《金融经济学》杂志上发表过一篇实证性的文章。那篇文章就用美国20年代的数据分析当时美国股票市场上的坐庄现象。

这两篇文章实际上奠定了梅摩指数梳理拍卖市场上的假拍数据的基础。当然，假拍有点像癌细胞，如果说要把这些数据绝对地梳理清楚，把好的细胞和坏的细胞分离开来的话是不可能的。但是我们能够做到把相当一部分可疑的数据剔除掉。

我们设定了各种各样的门槛。我想，用最严格的门槛，可能会把几乎所有的假拍数据去掉，但一些正常的数据也会被剔除。就像倒脏水的时候把婴儿也一起倒掉了。

所以梅摩指数目前所执行的标准是能够把85%有问题的数据剔除。实际上，无论这个标准最后达到的结果是95%、90%或者是目前的85%，它对指数已经没有太大的影响了。所以假拍对指数本身、特别是对综合指数，我认为不是一个不能解决的问题。

记者：拍卖场从一个竞价平台演变为一个定价平台，根据梅指摩数，影响价格的因素有哪些？

梅建平：拍卖的价格主要是由5个因素决定的。首先是宏观经济和世界经济的大势；其次是资本市场层面；接着是和某一个板块有关，比如当代艺术、中国书画、写实油画等等，然后是具体到某一个艺术家，最后是某一幅具体的作品。在拍卖市场中，影响最后竞价的，当然和个人的喜好有关，但是和基本面也有一定的关系。根据我们的研究，这5大因素基本上能决定70%左右，剩下的30%是随机的。但是这些随机因素互相之间并不相关，所以从投资的角度来说，实际上是可以互相对冲掉的。

艺术品适用资本化定价

证券日报：就定价来说，艺术市场更倾向于承认一个符合艺术品内在学术价值的价格；而您更倾向于描述艺术品的金融产品特征。

梅建平：实际上，我认为我的观点和很多批评家的观点并不矛盾。它们可能更看重这头大象的头部，而我更注重它的四只脚。我并不排除艺术史或者艺术品本身的作用，但是任何一件艺术品的价格，实际上都体现在宏观或者基本面的因素。基本面的定价就是由宏观经济、资本市场来决定的。

记者：这就有点资本化定价的倾向，而艺术史定价更多的是从学术价值的角度来看这个问题。

梅建平：对！我也经常和拍卖行的朋友聊天。实际上他们也很在意资本市场的好坏，并由此判断资金面的情况。利用宏观经济和资本市场的一些变量来了解艺术市场的走势。当然，具体到每一幅作品，就会用到更多的专业方面的知识。

艺术品收益率5%-10%为宜

记者：资本市场这个因素具体来讲是什么？

梅建平：最重要的是和股市、利率市场有关系。包括宏观面资金的松紧，这是一个比较模糊的指标。

记者：艺术市场开始进入到一个金融时代。在过去的收藏市场中，一般都是用自有资金进行投资，市场价格一般趋于稳定，与内涵价值相符；而金融时代由于杠杆的加入，只要上涨预期超过利率，艺术品的价格就会脱离自身的学术价值而急剧上涨。这对艺术市场有怎样的影响？

梅建平：据我所知，在国际上传统的金融机构做得还是比较保守的。艺术市场存在一定的流动性问题，因此国际金融机构在这方面一般不会使用比较高的金融杠杆。我所指的流动性，总的来说，是指市场上的资金利息，尤其是存款的利息比较低。但是，我认为，国内因为存在一些变相的腐败现象，所以有时候国内的金融机构反而可能会给予比较高的金融杠杆，利用一些比较低的资金成本进行艺术品方面的投资。我认为这是一种投机行为。

这种投机行为在过去十年来说，实际上取得的成果是不错的。因为过去十年中国艺术市场的年平均收益率在15%以上，远远超过银行所谓的优惠贷款利率。但是这种投资方式实际上对资本本身有比较大的风险，并不是一种理性的投资方法。

证券日报：既然艺术市场拥有如此高的回报，为什么不能利用高杠杆？

梅建平：主要还是流动性的问题。因为艺术市场的特点是流动性好的时候，它的交易不成问题，一旦市场的资金面比较紧张，出现下跌的时候，有时候它的流动性可能比房子还差。事实上，2005年巴克莱银行曾经用梅摩指数做过一个详细的测算，最后的建议是使用长期资产配置艺术品，并且收益率也是5%到10%为宜。

记者：问题是长期资产的体量都很大，而艺术市场的容量又很小，如何协调？

梅建平：现在真正认识到这个问题的人或者机构可能连5%都不到。我想当前基本上不是一个问题，等到20%的机构都把艺术作为一个资产的话，那么这个问题才会随之而来。就全球范围来说，可能1%都不到，中国可能略多一些，但是这里也有水分。

而且我相信随着市场越来越规范、透明，未来购买艺术品，数据会越来越开始变成公共领域的一种资源。这个市场越透明，价格也会越高。

房地产市场的升级版

证券日报：我们通常将艺术品和股票的年均投资回报率做比较，可能艺术品的表现要远远领先于股票。这样的比较是不是不太公平？

梅建平：我认为股票和艺术品本来就是两种非常不同的产品，它的流动性和艺术品的流动性是完全不同的。如果要比较的话，把它和PE比较可能合适一点。

记者：您提到艺术市场与房地产市场的相关性，事实上梅摩指数所使用的模型与房地产市场的模型也有相似。那您认为艺术市场与房地产市场有哪些不太一致的地方？

梅建平：我认为中国艺术品市场更多地受到中国贫富不均因素的影响。我想在这一点上它可能受到的影响比房地产市场还要大。

记者：这样的影响持续加剧，会造成什么后果？

梅建平：中国的收入如果越不均衡，那艺术市场越能从中受益，促使它的价格上涨。我认为艺术品与富人财富的相关度要比房地产市场更高。但是这仅仅是一种猜想，并不是实证结果。不过我认为理论上能够成立，国外是有这方面的实证结果的。

【编辑：张长收】